法国“选举地震”重创欧洲市场，“股债三杀”的恐慌局面似乎重现，而当前的宏观环境可能意味着风险甚至高于前十年。

上周，法国在欧洲议会选举中投票。出口民调显示，法国极右翼政党“国家联盟”遥遥领先。法国总统马克龙随即宣布解散法国国民议会，举行新的议会选举，向法国政坛投下一颗炸弹。最新调查显示，法国执政党复兴党的支持率不仅落后于玛丽娜·勒庞的“全国联盟”，也低于左翼联盟“新人民阵线”。

德意志银行宏观策略师亨利·艾伦(Henry Allen)在6月17日的报告中指出，一旦极右翼政党“全国联盟”或左翼联盟“新人民阵线”的政府上台，将推动财政扩张，与欧盟发生更多冲突，法国政策将发生重大变化。

上周五，“新人民阵线”宣布了一项扭转马克龙政府大部分经济议程的政策计划。例如，将退休年龄降低到60岁，提高最低工资，恢复财富税，冻结必需品价格，拒绝欧盟赤字规则。全国联盟还承诺增加财政刺激，包括降低退休年龄和降低燃料和能源税。

德意志银行认为，更高的实际收益率和更高的债务水平意味着财政刺激措施的风险将远高于前十年；其次，通胀压力意味着如果出现增长冲击，尤其是货币进一步贬值，欧洲央行可能很难大幅降息。

此外，政治事件的风险可能会持续一段时间，因为到2025年10月，七国集团中的六个国家将举行议会和总统选举。

德意志银行总结了法国政坛乱象的五大市场启示。

首先，市场对财政刺激的风险更加敏感。

德意志银行指出，在当今收益率和债务不断上升的环境下，财政刺激是一个风险更高的提议。

自疫情以来，名义和实际收益率显著上升，市场对追加债务的成本更加敏感，这与2010年代形成鲜明对比，当时利率处于历史低位，追加债务的成本相对较低。

更高的利率和债务水平意味着政府需要花费越来越多的债务利息，这一点在法国尤为明显。自1974年以来，法国从未有过预算盈余，债务占GDP的比例从1980年的21%上升到2023年的110%，增长了5倍。

德意志银行认为，金融刺激担忧会导致市场动荡不仅仅是理论上的可能性。例如，2022年9月，英国的迷你预算导致国债大幅抛售，全球市场陷入动荡，直到政府宣布取消大部分政策。

其次，市场动荡可能会自我实现。

德意志银行指出，欧元主权债务危机的一个重要教训是，市场动荡往往是由内而外的自我实现，动荡的发生通常是突发性的，而不是逐渐积累的。

银行与主权国家的恶性循环就是一个典型的例子。在这种情况下，银行因持有政府债券而面临主权风险。然而，随着债券价值的下降，政府可能需要救助银行，并面临来自银行的负面风险，这使得负面预期迅速恶化。

主权债务本身也有类似的负反馈回路。利率上升，政府借贷成本增加，削弱了市场对政府偿债能力的信心，进而导致利率进一步上升。

德意志银行认为这种反应是非线性的，有一个临界点。市场信心一旦丧失，就很难恢复。因此，市场可能会在短时间内突然经历抛售，就像上周马克龙意外宣布参选引发的市场反应一样。

第三，通胀压力限制了欧洲央行放松货币政策的能力。

欧债危机期间，人们普遍担心通货紧缩，担心欧元区会步日本后尘，欧洲央行长期维持低利率政策。另一方面，目前欧元区通胀率为2.6%，核心通胀率为2.9%。通胀已经连续近三年超过欧洲央行的目标。

因此，如果通胀持续超标，将限制欧洲央行在遭遇增长冲击时放松政策的空时间。此外，如果政策制定者追求更多的财政刺激，可能会加剧通胀压力，从而迫使欧洲央行在更长时间内保持较高利率。

德意志银行也指出，如果这些政策导致市场信心丧失和货币贬值，那么输入性通胀将成为导致利率长期高企的另一个因素。

第四，政治风险将持续存在。

未来一年，六个G7国家将举行议会或总统选举，这意味着未来一年政治和政策不确定性预计仍将很高。

在法国，议会选举第一轮和第二轮投票分别定于6月30日和7月7日举行。然后，英国将在7月4日举行大选。之后，美国总统大选将于11月5日举行。展望2025年，德国、加拿大和日本也需要在10月底前完成选举，甚至可能提前举行。

德意志银行表示，很难提前预测哪场选举会产生最大的影响，但上周法国的选举动荡和更早的英国退出欧盟事件表明，选举结果可能会导致市场大幅波动，尤其是在结果出乎意料的情况下。

5。美国和欧洲市场表现出明显的差异。

过去几年，全球市场主要围绕类似题材进行交易，全球货币政策周期基本同步。主要通过提高利率来应对全球通胀飙升的情况有所不同。但现在，随着欧洲央行开始降息，政治不确定性上升，欧洲市场开始与美国市场分化。

上周，标准普尔500指数上涨1.58%，而欧洲斯托克50指数下跌4.20%，这是自2022年3月中乌冲突以来，两个指数之间的最大周度差异。与此同时，欧洲波动率指数V2X周五达到19.87点，为去年10月以来的最高水平，而美国“恐慌指数”VIX保持在12.66点，略高于疫情以来的最低收盘点11.86点。

德意志银行指出，这是最近首次见证美国和欧洲市场的巨大差异，两个市场呈现不同的交易主题。