我们是进出口大国，所以保持汇率稳定非常重要。因此，在美元加息周期中，国内货币宽松容易受到汇率目标的制约。

【/h/]在实际投资过程中，投资者很清楚这种约束的存在，但很容易把握不确定性程度并经常夸大约束程度。

【/h/]例如，一些投资者认为，如果美国不放松，我们这里也不能放松。这是一个低粒度的非此即彼的想法。

【/h/]在本文中，我们将打开“可以”黑箱讨论一个具体问题:当存在稳定的汇率约束时，如何实施货币宽松政策？

【/h/]首先，货币的数量和质量与汇率之间的关系

【/h/]在文章《论货币、通货膨胀和利率之间的关系》中，我们使用费雪方程的左端构建了一个完整的分区:

1。就资金量而言，看看M2的增长率；

2。在货币质量方面，看货币的流通速度。

【/h/]如上图所示，费雪方程的左半部分在形式逻辑中是完备的。

【/h/]什么意思？对于一个金融系统，当我们从货币的角度来看时，M代表其数量特征，V代表其质量特征。由于V是剩余量，所以（m，V）的描述是完整的描述。

【/h/]也就是说它的问题可能是颗粒度不够，但不会有遗漏。

【/h/]使用（m，v）向量，我们可以考虑它与汇率的关系:

1。给定V和M，汇率贬值压力越大；

2。给定的m和v越低，汇率贬值的压力越大。

【/h/]更流行的说法是:给定货币的“质量”，M2的增长率越高，汇率贬值的压力越大；给定货币的“量”，货币流通速度越低，汇率贬值的压力就越大。

【/h/]因此，我们可以得出这样一种政策分类:

1。当没有汇率约束时，不需要考虑货币流通速度v；

2。当存在汇率约束时，有必要考虑货币流通速度v。

【/h/]对于第一种情况，我们很熟悉。在2020年初的“全球疫情”阶段，我们不需要担心货币流通的速度v，只需踩下加速器并提高M2的增长率即可。

【/h/]第二，如何根据货币流通速度行事？

【/h/]显然，我们现在面临的情况是第二种情况，相当困难。那么，我们应该如何根据货币流通的速度行事呢？

【/h/]如上图所示，我们可以分阶段行动，大致可以分为三个阶段:1。收紧货币；2.放松；3.大大放松。

【/h/]第一阶段:

【/h/]这个阶段最莫名其妙。很明显，经济不景气。为什么要先收紧？因为货币流通速度V下降过快（PS: CPI同比数据是一个重要的代理指标），一方面会导致宽松效果不佳；另一方面，货币宽松将与V型下跌趋势一起产生双杀，这将导致汇率崩溃。

【/h/]因此，在去年Q4，我们看到了两个现象:1。一年期存单利率大幅上行；2.M2的增长率继续下降。

【/h/]显然，在汇率目标和货币流通速度下行的双重约束下，央行不得不踩下刹车。

【/h/]第二阶段:

【/h/]《论货币、通货膨胀和利率的关系》一文告诉我们，十年期国债利率可以用来跟踪货币流通速度v。

【/h/]如上图所示，在2024年进入Q1后，货币流通速度V仍在下降，但整个过程已接近尾声。

【/h/]这时，央行的操作转向了松开刹车。如上图所示，在第二阶段，一年期存单利率从2.66%逐渐下降到2.25%左右，即恢复到刹车前的初始状态。

【/h/]第三阶段:

【/h/]随着第一阶段和第二阶段的准备工作，货币流通速度终于出现了稳定的迹象，央行踩油门的条件终于成熟了。

三。有待核实的进一步放宽

【/h/]目前，M2的增长率很低，只有8.7%。

【/h/]因此，为了对经济形成足够的支持，M2的增长率需要提高到10%甚至12%。

【/h/]由于一年期存单利率是M2增长率的高频指标，因此一年期存单利率需要降至2.0%甚至1.8%。

【/h/]自从我们进入Q2，我们终于看到了进一步的松散证据:

【/h/]如上图所示，一年期存单利率已从2.25%附近降至2.20%以下，央行已开始出现踩油门的迹象。

四。结论

综上所述，我们可以得出以下结论:

1。十年期国债的利率非常重要，其在反馈系统中的货币流通速度为v；

2。当存在汇率约束时，货币政策不宜宽松，但应注意时机并与其他政策配合；

3。我们最需要关注的是货币流通速度，v .当它继续下降时，货币宽松的时机不成熟，首先需要其他政策来支持；

4。汇率约束严重扭曲了整个体系，最终形成了一个非常荒谬的推理:货币宽松之所以没有兑现，是因为国债利率十年没有见底；

5。这种歪歪扭扭的逻辑对债券投资者来说是一个巨大的挑战，它很容易让所有人疯狂；

6。然而，这种逻辑是反直觉的。它也与其他逻辑保持一致和兼容。如果要怪，就得怪汇率约束的扭曲；

7。永远不要低估形式逻辑演绎的重要性。经验往往不可靠，“保持其他条件不变”全靠运气。