11月13日，中国银行发布10月份金融数据:10月份社会融资规模(以下简称“社融”)增加1.85万亿元，同比多增9108亿元；10月份人民币贷款增加7384亿元，同比多增1058亿元。

1.85万亿新增社会融资超市场预期，其中国债拉动作用明显，而新增信贷仍以对公长期贷款为主，票据冲动效应也非常明显。总的来说，10月份的金融数据显示当前信贷市场需求仍然不足，分析预测后续政策可能继续加码。

11月15日，中国银行宣布开展4950亿元公开市场逆回购操作和14500亿元中期借贷便利(MLF)操作，净投放6000亿元。这是央行今年以来规模最大的一次MLF操作，也是历史上单月投放规模最高的一次。

消息公布后，不少分析师认为，这意味着短期内，RRR下调的空区间将收窄；同时，MLF利率未调整或意味着11月20日即将公布的LPR(贷款市场报价利率)维持不变的可能性较大。

国债融资促进社会融合。

社会融资规模增量是指一定时期内实体经济从金融体系获得的资金量。10月份社会融资规模增加1.85万亿元。从结构上看，实体经济人民币贷款增加4837亿元，同比多增232亿元。国债净融资1.56万亿元，同比多1.28万亿元；非金融企业境内股票融资321亿元，同比减少467亿元。

从社会融资的结构来看，社会融资超预期主要是国债，其他分项变化不大。分项中，国债融资1.56万亿元，同比多增1.28万亿元，创下历史同期新高。

“债券融资带动新增社会融资增加。”中国银行研究所研究员梁思表示，债券融资尤其是国债融资明显放量，主要与地方债一揽子计划实施、万亿特别国债发行等因素有关。

从另一个关键指标——人民币贷款来看，10月份人民币贷款新增7375亿元，仅票据贡献就超过40%。

从贷款结构看，10月份住户贷款减少346亿元；企业(机构)贷款增加5163亿元。346亿户贷款减少中，短期贷款减少1053亿元，中长期贷款增加707亿元。短期贷款一般是消费贷款、经营贷款等短期贷款，中长期贷款主要是个人房贷。梁思认为，中长期贷款增加707亿元，同比多增375亿元，表明居民住房消费有所回升。

与居民贷款相比，企业贷款同比增加，但票据融资发挥了显著作用。10月份7375亿新增贷款中，票据贡献43%，企业中长期贷款贡献51.9%。

企事业单位贷款增加5163亿元，其中短期贷款减少1770亿元，中长期贷款增加3828亿元，票据融资增加3176亿元；非银行业金融机构贷款增加2088亿元。

中泰证券研究所首席分析师杨昌认为，企业中长期贷款比去年同期少增，或指向企业资本支出意愿有待修复；短期贷款和票据融资同比增加，指向企业或存在降息预期。

面对疲弱的融资需求，许多市场人士预计后续政策可能会继续加码，例如近期可能会再次出现RRR降息。但过两天预计会跌空。

万亿MLF背后

11月15日，中国银行发布公告称，2023年11月15日，为保持银行体系流动性合理充裕，对冲纳税高峰期、国债兑付等短期因素影响，适当投放中长期基础货币，中国人民银行开展了4950亿元公开市场逆回购操作和14500亿元中期贷款便利(MLF)操作。

当日有4740亿元逆回购和8500亿元MLF到期，实现流动性净投放6210亿元。价格方面，MLF操作利率维持2.5%不变，7天逆回购操作利率维持1.8%不变。

对于此次释放的6000亿元流动性，东方金诚首席宏观分析师王庆认为，直接原因是10月份以来市场利率持续上升，主要是信贷投放水平较高，以及大规模发行专项再贷款债券置换各地方政府隐性债务等因素。一年期商业银行(AAA)同业存单的到期收益率月均已升至MLF操作利率之上，达到2.52%，为9.5%。11月以来，平均水平进一步提高至2.57%。

10月流动性市场收紧，隔夜和7天利率与7天逆回购利率倒挂，幅度近20个基点。同业存款利率也与MLF利率倒挂。

短期利率方面，8月以来银行间7天质押式回购利率(DR007)月均值一直在短期政策利率上方运行。王庆表示，这意味着尽管9月份RRR降息，释放了5000多亿长期资金，但银行体系流动性的水位继续下降，特别是1年期商业银行(AAA)同业存单到期收益率继续高于MLF操作利率，这将直接增加银行对MLF操作的需求。

此外，资本市场即将进入跨年阶段，市场主体的流动性需求将大幅增加。"央行关心流动性市场的意愿是明确的."中信证券首席经济学家明确预测，11月和12月新增万亿国债额度将稳步发行。有了10月份的先例，央行一方面关注流动性市场的稳定，另一方面更加积极地运用公开市场操作等数量型工具，将资金利率稳定在政策利率附近。

年内政策空如何？

MLF已明显超续，短期内降准空区间有所收窄。此外，MLF利率已连续三个月维持在2.5%。分析人士预计，在MLF利率保持稳定的情况下，11月LPR报价有望保持不变。

10月底召开的* *金融工作会议指出，“要始终保持货币政策的稳定性，更加注重跨周期和逆周期调节”，下一阶段要“保持货币信贷和融资总量合理增长，保持节奏稳定，提高效率”。

10月金融数据公布后，王庆预测，信贷宽松的过程将持续到年底，11月新增信贷发放和新增社会融资将处于高位。其中，11月将增发1万亿国债，促进新增社会福利持续增加。接下来，货币政策将加强与财政政策的配合，通过降低RRR和大规模增加MLF为国债发行保驾护航。短期内也有可能再次下调政策利率，这主要取决于年底前的宏观经济和楼市走势。

MLF操作后，王庆认为年底前仍有RRR降准的可能。他举例说，今年3月，MLF连续增加的规模达到2810亿，但为了支持信贷投放，当月仍实施了全面的RRR下调。此外，9月RRR降息后，目前金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%，距离市场普遍估计的存款准备金率下限5.0%仍有空的距离。

除了中国央行的公开行动，多家农村商业银行和村镇银行近日也发布了调整存款利率的通知，下调了一年期、三年期和五年期的存款利率。

显然，相信在商业银行主动下调存款利率、加码MLF、大量投放逆回购、集中力量于降成本工具的情况下，预计RRR降准等宽货币工具总量的落地将延迟至年底或明年初。值得注意的是，本次公开市场业务公告中增加了“对冲税期高峰、国债发行兑付、中长期基础货币适度供给等短期因素”的表述；回过头来看，随着RRR下调空幅度的逐渐收窄，MLF等工具补充基础货币的重要性将更加凸显。